فروش استقراضی سهم در کشورهای اسلامی

شناسایی راهکارهای اسلامی جایگزین فروش استقراضی در بازار اوراق بهادار ایران و اولویت بندی آن ها با استفاده از روش TOPSIS مقاله

استفاده از راهکارهای معاملاتی از قبیل تأمین مالی خرید اعتباری و فروش استقراضی نقش انکارناپذیری در گسترش بازار سرمایه در کشورهای مختلف داشته‌اند. با این حال، بهره‌گیری از کارکردهای آن‌ها در بورس‌های اسلامی به‌دلیل ساختار قراردادهای مورد استفاده و دخیل بودن عوامل غیرشرعی با مشکلاتی همراه است. به همین دلیل پژوهشگران مالی در این کشورها تلاش کرده‌اند با کمک علمای اسلامی و به کارگیری راه‌کارهای معاملاتی اسلامی، از کارکردهای این ابزارها برای توسعه بازار سرمایه استفاده کنند. یکی از راهکارهای معاملاتی که کمک چشمگیری به افزایش نقدشوندگی بازار می‌کند، فروش استقراضی است. البته مغایرت این راهکار با برخی اصول اسلامی، پژوهشگران مالی اسلامی را بر آن داشته تا با استفاده از قراردادهای اسلامی، سازوکار شرعی مناسبی برای آن طراحی نمایند. در این مقاله، ابتدا فروش استقراضی و مزایا و آسیب‌های آن در بازار اوراق بهادار تبیین شده سپس، با استفاده از نظر خبرگان و روش TOPSIS و با توجه به معیارهای اتخاذ شده قانونی، مالی و فقهی، راهکارهای جایگزین فروش استقراضی بررسی و اولویت‌بندی گردیده و در نهایت مناسبترین روش برای پیاده‌سازی آن در بازار اوراق بهادار ایران معرفی می‌شود.

Trading strategies such as short sale and margin trading have an important and undeniable role in the development of capital markets in different countries. However، due to the structure of these contracts and existence of non-religious factors، using these trading strategies in Islamic stock markets has some difficulties. For this reason، financial researchers in these countries، along with Islamic scholars and by implementation of juridical trading strategies، have tried to benefit from aforementioned instruments for the development of capital markets. One of trading strategies that significantly contributes to market liquidity growth is short sale. However، contradiction of using this trading strategy with some principles of Islam has caused the Islamic finance scholars to design a suitable legal mechanism using Islamic contracts. In this paper، we first explain short selling and its benefits and damages. Then، using experts’ opinions and TOPSIS method as well as regarding to legal، financial and juridical criteria adopted، we evaluate and prioritize Islamic alternatives to short selling and finally، we introduce the most proper approach for implementing it in Iran’s stock market.

خلاصه ماشینی:

"بنابراین فروش استقراضی، به تصحیح قیمت‌ سهم در بورس و جلوگیری از شکل‌گیری حباب‌های قیمتی کمک می‌کند؛ 2- کشف تقلب و دست‌کاری در قیمت و کمک به کشف ارزش ذاتی سهم: با توجه به دید انتقادی فروشندگان استقراضی در ارزش‌گذاری سهام شرکت‌ها، به نظر می‌رسد آن‌ها سریع‌تر از سایر مشارکت‌کنندگان بازار، تقلب و دست‌کاری در قیمت و ارزش شرکت‌ها را شناسایی می‌کنند؛ Short Selling Margin Trading 3- افزایش نقدشوندگی در بازار: در بازارهایی که سرمایه‌گذاران بزرگ آن اشخاص حقوقی مانند صندوق‌های شاخصی و شرکت‌های سرمایه‌گذاری با چشم‌انداز بلندمدت هستند و سهم را با نگرش نگهداری بلندمدت خریداری می‌کنند، فروش استقراضی به نقدشوندگی بازار کمک بیشتری می‌کند. استفاده از بیع‌العربون برای جایگزینی فروش استقراضی در بازار سرمایه کشورهای اسلامی توسط صندوق‌های پوشش ریسک اسلامی 2 به شرح زیر مورد استفاده قرار گرفته است: ابتدا صندوق پوشش ریسک اسلامی با پرداخت درصدی از کل مبلغ معامله به‌عنوان بیعانه، سهام طرف مقابل را خریداری می‌کند. با توجه به دلایل شورای مشورتی شریعت اوراق بهادار مالزی، برای بهره‌گیری از کارکردهای فروش استقراضی در بازار سهام می‌توان از قرارداد سلف استفاده کرد که در این چارچوب، روش زیر پیشنهاد شده است. در این پژوهش، روش‌های جایگزین فروش استقراضی در بازار اوراق بهادار ایران شناسایی و بررسی فقهی و شرعی آن‌ها انجام گرفته، سپس این روش‌ها بر اساس معیارهای اتخاذ شده (معیارهای قانونی، مالی و فقهی) به صورت دلفی از ادبیات موضوع و پژوهش‌ها و آرای خبرگان با استفاده از روش TOPSIS رتبه‌بندی و پس از این مرحله، روش دارای بالاترین رتبه به عنوان روش جایگزین فروش استقراضی معرفی گردیده است."

کلید واژه های ماشینی:

فروش استقراضی در بازار اوراق ، فروش استقراضی ، اوراق بهادار ، راهکارهای اسلامی جایگزین فروش ، معامله ، قرض‌دهی اوراق بهادار ، بازار اوراق بهادار ایران ، قرض ، جایگزین فروش استقراضی ، اسلامی

بورس تهران دوطرفه شد

دیروز به صورت رسمی از سازوکار فروش تعهدی که پیش از این با نام «فروش استقراضی» از آن یاد می‌شد در بورس اوراق بهادار تهران رونمایی شد. رونمایی که به دلیل شیوع ویروس «کرونا» نه به صورت حضوری و با شرکت خبرنگاران که از راه دور و از طریق «آپارات» انجام شد. اما برخلاف بخش سلامت، حال بازار سهام ایران این روزها خوب است و همچنان رکوردشکنی می‌کند به‌طوری که دیروز شاخص کل بورس با رشد بیش از 17 هزار واحدی رکورد تاریخی را شکست و از نظر درصد افزایش نیز با بیش از 3.5 درصد یکی از بالاترین رشدها را تجربه کرد.

درکنار روند صعودی بازار در سال‌های اخیر بخصوص از ابتدای سال‌جاری تاکنون، ابزارهای جدیدی برای عمق بخشی به بازار و کاهش ریسک‌ها در شورای عالی بورس و کمیته فقهی بورس تصویب و راهی بازار شده است. به‌طوری که براساس گفته‌های رئیس سازمان بورس، بورس ایران؛ سرآمد بهره‌برداری از ابزارهای مالی اسلامی است. طبق گفته‌های شاپورمحمدی، در حال حاضر تقریباً در بورس ایران تمام ابزارهای مرسوم مالی موجود است، اکنون ابزارهایی همچون سهام و آتی سهام، اختیار خرید و اختیار فروش در بازار سرمایه وجود دارد. خرید اعتباری را نیز از قبل داشته‌ایم.
ابزارهایی همچون اوراق مشارکت، اوراق اجاره، اوراق اجاره سهام، صکوک استصناع یا همان اوراق مبتنی بر ساخت، اوراق مرابحه، اوراق خرید دین، اوراق جعاله، اوراق وکالت و اوراق منفعت در بازار سرمایه کشور وجود دارد که هیچ یک از کشورهای اسلامی دیگر، از این تنوع ابزارهای مالی اسلامی در بازارهای مالی و سرمایه‌ای برخوردار نیستند.در این میان تنها یک یا دو ابزار مالی اسلامی دیگر در جهان وجود دارد که به بازار سرمایه کشور وارد نشده که اکنون در دست بررسی و برنامه‌ریزی برای ورود به بازار سرمایه است. دیروز هم «فروش تعهدی» به جمع ابزارهای جدید بورس اضافه شد. بسیاری از تحلیلگران دلیل رکود فعلی بازار سرمایه را نتیجه ساز و کارخرید و نگهداری سهم و سپس فروش آن می‌دانند. بورس کشور زمانی که یک‌طرفه می‌شود، عملاً نمی‌تواند پویایی خود را در دوران رکودی و ریزش قیمت‌ها حفظ کند، در نتیجه در بازار منفی یا کم عمق هم نهادهای درگیر در بازار نظیر کارگزاران با کاهش سودآوری مواجه می‌شوند. یکی از راه‌حل‌های برطرف کردن این نقیصه دوطرفه کردن بازار است. معاملات short cell به دلیل دوطرفه بودن از وقوع بحران در بازار جلوگیری می‌کند و در نهایت موجب کسب درآمد در هر شرایطی در بازار سرمایه می‌شود.

فروش تعهدی شرعی است
طبق توضیحات رئیس سازمان بورس، ابزار فروش تعهدی در کمیته فقهی سازمان با عقد وکالت و به گونه‌ای تنظیم شد که از نظر شرعی قابل قبول باشد.به گفته شاپور محمدی، دلیل تغییر اسم این ابزار از فروش استقراضی به فروش تعهدی این است که در این ابزار فردی متعهد می‌شود تا سهامی را که فروخته شده، از بازار بخرد و برگرداند؛ در واقع سهم را قرض نمی‌گیرد، بلکه متعهد به خرید و بازگرداندن آن می‌شود. از نظر عقد وکالت، این روش قابل قبول‌ترین شکلی است که می‌تواند برای فروش تعهدی اتفاق بیفتد.
محمدی با تأکید بر امنیت سرمایه‌گذاری برای سهامداران در مکانیزم طراحی شده این ابزار خاطرنشان کرد: بر اساس کارشناسی‌های صورت گرفته در طراحی فروش تعهدی، ساز و کار به نحوی طراحی شده که از ورود سهامداران به زیان جلوگیری می‌شود.

آغاز فروش تعهدی بر روی 8 نماد بورسی و فرابورسی
مدیرعامل بورس اوراق بهادار تهران از آغاز ابزار جدید فروش تعهدی بر روی 5 نماد بورسی و 3 نماد فرابورسی از دیروز در بازار سرمایه ایران خبر داد.علی صحرایی در گفت‌وگو با فارس، در مورد آغاز ابزار جدید فروش تعهدی گفت: ابزار جدید فروش تعهدی بر روی 5 نماد بورسی شامل ملی مس، ماشین‌سازی اراک، شرکت سرمایه‌گذاری سایپا، سیمان فارس و خوزستان و بانک تجارت و همچنین 3 نماد فرابورسی از امروز شروع می‌شود. وی گفت: این ابزار 3 کارکرد دارد که یکی پوشش ریسک است؛ یعنی سهام را از تغییرات قیمت منتفع می‌کند و در مقابل نوسانات بازار آن را پوشش می‌دهد. کارکرد دوم این است که ابزار نقدشوندگی بازار است که بازارگردان‌ها از آن استفاده می‌کنند و کارکرد سوم این است که سهم در بازار دوطرفه خرید وفروش می‌شود و سبدگردان‌ها در آن حضور دارند. بنابراین باید کسانی وارد ابزار فروش تعهدی شوند که تحلیل دقیقی از بازار داشته باشند و دارای ریسک و تحلیل باشند.
وی ادامه داد: فروش سهام تعهدی به میزان نیم درصد از سقف قیمت مجاز در لحظه فروش انجام می‌شود و در صورتی که شاخص کل بازار بیش از 2 درصد افت کند، یا شاخص هم‌وزن بیش از 1.5 درصد افت کند و یا نماد مورد معامله 3 درصد افت کند، فروش تعهدی متوقف می‌شود. صحرایی همچنین تأکید کرد: در ابزار فروش تعهدی هم محدودیت حجم وجود دارد که تا 5 درصد سهام شناور شرکت‌هاست و هم محدودیت قیمت وجود دارد و نیز کسانی که ممنوعیت متقاضی شدن دارند، مانند سهام‌داران عمده‌ای که 5 درصد سهام یک شرکت را دارند و یا اعضای هیأت مدیره شرکت‌ها به عنوان دارنده اطلاعات نهانی اجازه فروش تعهدی ندارند و تنها کسانی به عنوان متقاضی در موقعیت فروش تعهدی قرار می‌گیرند که به وکالت از مالک سهام باشند و حجم آن نیز تا 5 درصد از سهام شناور خواهد بود.

فروش تعهدی چیست

فروش تعهدی در بازارهای مالی دنیا تحت عنوان short sell شناخته می‌شود. این ابزار باعث خواهد شد تا سرمایه‌گذاران در هر دو شرایط مثبت و منفی بتوانند در بازار سرمایه فعال باشند و کسب درآمد کنند. براین اساس، با به کارگیری این ابزار در بازار سرمایه، سرمایه‌گذاری که تصور می‌کند قیمت سهام یک شرکت بیش از اندازه رشد کرده یا در آینده احتمال کاهش قیمت آن سهم به دلایل بنیادین و یا تحلیل شخصی او وجود دارد می‌تواند یک استراتژی معاملاتی انتخاب کند. به‌طوریکه می‌تواند سهام را به وکالت از شخص دیگر (مالک سهام) بفروشد و هر زمان که خود یا مالک سهام اراده کرد مثل اوراق فروش رفته را برای مالک خریداری کند، البته شرایط و ضوابط وکالت باید بین طرفین مشخص و تعهدات هر طرف در قرارداد فروش تعهدی تعیین شده باشد.در نتیجه با افت قیمت سهم که بر اثر بررسی شرایط و تحلیل ارزش سهام با عملکرد یک شرکت صورت گرفته کسب منفعت می‌کنند.
براساس اعلام سازمان بورس و اوراق بهادار، در بازار سرمایه گاهی شاهد صف فروش برای یک سهم هستیم، در این شرایط سرمایه گذاران تمایل به خروج از سرمایه‌گذاری خود دارند تا جایی که قیمت سهم با متغیرهای عملیاتی سهم تطابق پیدا کند روند قیمتی سهم نزولی خواهد بود، در این شرایط که بسیاری از سرمایه گذاران قیمت‌ها را بالا تصور می‌کنند، ابزار تعهد فروش وارد کار می‌شود، به این شکل که سرمایه‌گذار به جای اخذ موقعیت خرید در بازار، از طریق سامانه معاملاتی اقدام به اخذ موقعیت فروش می‌کنند در این شرایط سرمایه‌گذارانی که تمایل به واگذار کردن سهام خود دارند می‌توانند سهام خود را به سرمایه گذارانی واگذار کنند که خواهان اخذ موقعیت تعهدی فروش هستند و با اخذ موقعیت فروش آنها کسب منفعت می‌کنند. سهامداری که سهم را با موقعیت خرید انتخاب کرده و از قیمت ۲۰۰ تومان وارد سهم شده، با رشد قیمت سهم تا محدوده ۷۰۰ تومان کسب منفعتی در محدوده ۵۰۰ تومان داشته، حال با توجه به شرایط بازار قیمت تعادلی سهم خریداری شده را ۳۵۰ تومان تصور می‌کند و تمایل به خروج از سرمایه‌گذاری دارد، در نتیجه سرمایه گذارانی که این شرایط را تحلیل کردند وارد می‌شوند و اقدام به اخذ موقعیت تعهد فروش می‌کنند و از کاهش قیمت سهم کسب منفعت می‌کنند چرا که در قیمت‌های ۷۰۰ تومان موقعیت فروش را خریداری کردند و در موقعیت فروش کاهش قیمت منجر به کسب سود برای سرمایه‌گذار می‌شود، حال مجدد با رسیدن قیمت‌ها به محدوده تعادلی و جذاب برای اخذ موقعیت خرید سرمایه گذاران دیگری اقدام به اخذ موقعیت خرید می‌کنند و سرمایه گذارانی که موقعیت فروش را اخذ کرده بودند، سهام خود را به متقاضیان اخذ موقعیت خرید واگذار می‌کنند و این روند دست به دست شدن سهام ادامه دار خواهد بود، پیاده‌سازی این ابزار منجر به گردش نقدینگی در سهام و ایجاد بازدهی مناسب برای سرمایه گذاران خواهد بود.در نتیجه سرمایه‌گذارانی که خریدارند با روند صعودی سود می‌برند و سرمایه‌گذارانی که در موقعیت فروش هستند با روندهای بازار سود می‌برند، ابزاری که منجر می‌شود هم منفی بازار و هم مثبت بازار خریدار داشته باشد.

فروش تعهدی راه‌اندازی می‌شود

رییس سازمان بورس و اوراق بهادار گفت: قرارداد فروش تعهدی یا استقراضی سهام (Short Selling) در سال‌جاری راه‌اندازی خواهد شد که در تحلیل منطقی‌تر بازار، امکان سودآوری مناسب از فرصت‌های بازار و به عنوان ابزار پوشش به فعالان بازار سرمایه کمک می‌کند‌.
در روزهای اخیر بازار بورس تهران روند مثبتی را طی کرده است، به‌طوری که شاخص کل بورس در روز دوشنبه با افزایش پنج هزار و ۶۲۳ واحدی به رقم تاریخی ۲۱۴ هزار و ۸۶۷ واحد رسید‌.
شاپور محمدی در گفت‌وگو با ایلنا با بیان اینکه باید به تصمیم بازار احترام بگذاریم، گفت: در این شرایط تحلیلگران براساس تحلیل‌های خود راجع به هر سهمی برنامه‌ریزی، خرید و تنوع در سرمایه‌گذاری می‌کنند و در واقع این به صلاحدید سرمایه‌گذاران بستگی دارد‌.
وی ادامه داد: به هر حال بازار به قیمت کالاهای شرکت‌ها، میزان تولید و صورت‌های مالی آن توجه می‌کند و فعالان بازار هم براساس نگاه سودآوری، هوشمندی و استفاده از سواد مالی خود تحلیل و عمل می‌کنند و ما نیز باید نسبت به تحلیل بازار احترام بگذاریم، بنابراین انتخاب سهم و تشکیل پرتفو براساس تحلیل بازار است‌.
محمدی در مورد استفاده از ابزارهای جدید در بازار سرمایه گفت: از اواخر سال ۹۵ قرارداد اختیار خرید و فروش سهام را راه‌اندازی کردیم که در حال حاضر نسبت به روزهای آغازین رونق خوبی دارد، همچنین سال گذشته قرارداد آتی سبد سهام راه‌اندازی شد که معاملات آن در حال رونق گرفتن است البته در مورد این دو ابزار جای کار زیاد است‌.
وی اضافه کرد: همچنین قرارداد فروش تعهدی یا استقراضی سهام (Short Selling) در سال‌جاری راه‌اندازی خواهد شد که در تحلیل منطقی‌تر بازار، امکان سودآوری مناسب از فرصت‌های بازار و به عنوان ابزار پوشش به فعالان بازار سرمایه کمک می‌کند‌.
رییس سازمان بورس و اوراق بهادار از پیشنهاد الگوهای مختلف برای به کارگیری ابزار «فروش تعهدی» یا «فروش استقراضی» خبر داد و گفت: این اوراق در آینده نزدیک به ابزارهای بازار سرمایه اضافه می‌شود.
شاپور محمدی در حاشیه بازدید از سی و دومین نمایشگاه بین‌المللی کتاب گفت: مسوولیت این کار بر عهده شرکت بورس تهران است و تاکنون الگوهای مختلفی از جمله الگوی وکالت، الگوی مبتنی بر اختیار سهام و الگوی مبتنی بر قرارداد آتی برای آن پیشنهاد شده است‌.
به گفته سخنگوی سازمان بورس، همه این الگوها مورد مطالعه قرار گرفته و سازوکارهای اجرایی آن تنظیم شده که در نهایت، یکی از این الگوها مبنا قرار خواهد گرفت‌.
دبیر شورای عالی بورس با بیان اینکه ابزارهای مالی کلاسیک در کشورهای دیگر هم مورد استفاده قرار گرفته‌اند، ابراز امیدواری کرد که اوراق فروش تعهدی به سرعت در کشور عملیاتی شود و این ابزار به جمع ابزارهای موجود در بورس بپیوندد‌.
محمدی با بیان اینکه در سه سال اخیر ابزارهای متنوع و کارآمدی به بازار اضافه شده است‌، ادامه داد: اخیرا ابزارهایی همچون آتی سبد سهام و اختیار خرید و فروش در بازار سرمایه راه‌اندازی شد و ابزار فروش تعهدی یا فروش استقراضی هم یکی از ابزارهایی است که به زودی اضافه خواهد شد‌.
رییس سازمان بورس سپس با اشاره به رونق ابزارهای مالی اسلامی در ایران و دیگر کشورها اظهار داشت: خوشبختانه کشور ما در این زمینه پیشرو است و اوراق منفعت، اوراق جعاله، اوراق وکالت، اوراق مشارکت، صکوک اجاره، صکوک استصناع و صکوک اجاره سهام را که در بازارهای مالی دنیا هم در حال معامله است به کار گرفته‌ایم که امیدواریم این ابزار با فرهنگ‌سازی صحیح، رواج و توسعه بیشتری پیدا کنند‌.
وی افزود: در مورد انتشار کتب مالی اسلامی هم سازمان بورس عنوان‌های مختلفی را دنبال کرده و سعی در چاپ آنها داشته است. البته ما محدود به این عناوین نیستیم و با حوزه علمیه و دیگر مراکز هم همکاری‌هایی داریم‌.
محمدی اظهار داشت: در حوزه مالی – اسلامی‌، مجموعه‌ای از مستندات به عربی ترجمه شده که برای بورس‌‌های عراق، سوریه و دیگر کشورهای اسلامی ارسال می‌شود.
وی با بیان اینکه این مستندات قابلیت تبدیل به کتاب را دارد، گفت: یکی از برنامه‌های سازمان بورس و اوراق بهادار این است که مستندات مربوط به انتشار اوراق در کشور را با استفاده از ابزارهای مالی اسلامی تبدیل به مجموعه‌ای از کتب مرجع کنیم. علاوه بر این بحث‌هایی که در حوزه مالی کلاسیک مطرح است و همچنین ابزارهای مالی و متونی که در کشورهای دیگر مورد استفاده قرار می‌گیرد، اکثرا در اینجا هم ترجمه و استفاده می‌شود.
سخنگوی سازمان بورس خاطرنشان کرد: انتشارات بورس، عناوین مشخصی را که پیش از این طی تفاهمنامه با دانشگاه‌ها نهایی شده و احیانا می‌تواند به عنوان کتب درسی دانشگاه‌ها پیشنهاد شود، تا نهایی شدن دنبال می‌کند.
محمدی همچنین استقبال از سی‌ودومین نمایشگاه کتاب و همچنین کتاب‌های تخصصی در حوزه مالی و بازار سرمایه را پرشور توصیف کرد و گفت: ازدحام و استقبال در غرفه انتشارات بورس نشان می‌دهد که فروش استقراضی سهم در کشورهای اسلامی علاقه‌مندی به این بازار و مباحث مربوط به آن در جامعه افزایش یافته است‌.
وی افزود: خوشبختانه هم تعداد عناوین و هم استقبال مردم بسیار خوب بود و امیدواریم یکی از محورهای فرهنگ‌سازی در بازار سرمایه که انتشار منابع درسی و کتب مرجع در رشته مالی است، با کمک همکاران در شرکت اطلاع‌رسانی و خدمات بورس به نحو احسن انجام شود.

راه‌اندازی معاملات فروش تعهدی در بازار سرمایه ایران

رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار، با اشاره به تکمیل و ورود ابزار «فروش تعهدی» به بازار سرمایه گفت: این ابزار در کمیته فقهی سازمان بورس با عقد وکالت و به‌گونه‌ای تنظیم‌شده که ازنظر شرعی قابل‌قبول باشد.
دکتر شاپور محمدی در گفت‌وگو با پایگاه خبری بازار سرمایه (سنا) اظهار داشت: دلیل تغییر اسم این ابزار از «فروش استقراضی» به «فروش تعهدی» این است که در این ابزار فردی متعهد می‌شود سهامی را که فروخته‌شده، از بازار بخرد و برگرداند؛ درواقع سهم را قرض نمی‌گیرد، بلکه متعهد به خرید و بازگرداندن آن می‌شود. ازنظر عقد وکالت، این روش قابل‌قبول‌ترین شکلی است که می‌تواند برای فروش تعهدی اتفاق بیفتد.
دکتر محمدی با تأکید بر امنیت سرمایه‌گذاری برای سهامداران در مکانیزم طراحی‌شده این ابزار خاطرنشان کرد: بر اساس کارشناسی‌های صورت گرفته در طراحی فروش تعهدی، سازوکار به نحوی طراحی‌شده که از ورود سهامداران به زیان جلوگیری می‌شود. رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار با اشاره به اینکه در حال حاضر تقریباً در بورس ایران تمام ابزارهای مرسوم مالی موجود است، یادآور شد: اکنون ابزارهایی همچون سهام و آتی سهام، اختیار خرید و اختیار فروش در بازار سرمایه وجود دارد. خرید اعتباری را نیز از قبل داشته‌ایم. «فروش تعهدی» نیز از فردا به این ابزارها اضافه می‌شود و با این اتفاق همه ابزارهای مرسوم مالی در بازار سرمایه کشور وجود دارد.

بورس کشور؛ سرآمد بهره‌برداری از ابزارهای مالی اسلامی
محمدی، بورس ایران را جایگاه بیشترین استفاده از ابزارهای مالی اسلامی در جهان ارزیابی کرد و گفت: ابزارهایی همچون اوراق مشارکت، اوراق اجاره، اوراق اجاره سهام، صکوک استصناع یا همان اوراق مبتنی بر ساخت، اوراق مرابحه، اوراق خرید دین، اوراق جُعاله، اوراق وکالت و اوراق منفعت در بازار سرمایه کشور وجود دارد که هیچ‌یک از کشورهای اسلامی دیگر، از این تنوع ابزارهای مالی اسلامی در بازارهای مالی و سرمایه‌ای برخوردار نیستند.
وی افزود: در این میان تنها یک یا دو ابزار مالی اسلامی دیگر در جهان وجود دارد که به بازار سرمایه کشور وارد نشده که اکنون در دست بررسی و برنامه‌ریزی برای ورود به بازار سرمایه است.

تأمین مالی از بورس مستلزم رعایت مقررات بیشتر است
رئیس سازمان بورس و اوراق بهادار در خصوص دلایل عدم بهره‌گیری جدی شرکت‌ها از تأمین مالی از طریق بورس باوجود تنوع ابزارها در بازار سرمایه کشور گفت: همواره شرکت‌ها به دلیل دریافت آسان‌تر تسهیلات از طریق بانک به بازار پولی کشور مراجعه می‌کنند و دلیل اصلی آن نیز این است که تأمین مالی از طریق بورس مستلزم رعایت مقررات بیشتر است. البته مقررات موجود در بازار سرمایه برای حفاظت از حقوق سهامداران و صیانت از سرمایه‌های خُرد است. وی در تشریح دلیل دیگر تأمین مالی از طریق بانک به‌عنوان انتخاب اول شرکت‌ها یادآور شد: در تأمین مالی بورسی باید افراد متعهد شوند تا بازپرداخت خود را در زمان معینی انجام دهند. درحالی‌که نظام بانکی این اختیار را دارد که برای یک شرکت مسئله استمهال را انجام دهد؛ اما در بازار سرمایه این تأمین مالی از سرمایه‌های مردم صورت می‌گیرد و امکان این امر وجود ندارد.
دکتر محمدی ارائه صورت‌های مالی و اطلاعات موردنیاز پذیرش در بورس را دلیل دیگر مراجعه کمتر شرکت‌ها به بازار سرمایه دانست و تصریح کرد: برخی شرکت‌ها این اطلاعات را به‌صورت ادواری جمع‌آوری نکرده و در اختیار ندارند و به همین دلیل نمی‌توانند مستندات موردنیاز برای تأمین مالی از طریق بورس را فراهم کنند. در این میان باوجود تعداد کمتر شرکت‌ها نسبت به نهادهای دولتی اکنون سهم تأمین مالی کشور از طریق بازار سرمایه ۱۵ درصد است.

آشنایی با فروش استقراضی

اگر با بازار سهام و اوراق بهادار سروکار داريد، احتمالا مي دانيد که روند بازار سهام به گونه اي است که معمولا يک سرمايه گذار، سهام (يا اوراق بهادار يا هر نوع دارايي مالي ديگري) را خريداري مي کند و هنگامي که با گذشت زمان قيمت آن افزايش يافت، آن را مي فروشد و از اين طريق سود به دست مي آورد. اما گاهي مي توان هنگام اُفت شاخص هاي بازار، از سقوط ارزش يک سهام به سود دست يافت. ابزاري که به اين منظور به کار مي رود، فروش استقراضي (Short selling) نام دارد.

فروش استقراضي معامله ي بسيار پرمخاطره اي است چراکه خلاف جهت بازار حرکت مي کند و به زمان بندي دقيق نياز دارد. براي استفاده از اين ابزار ابتدا بايد با تقريب بالايي سقوط ارزش سهام در آينده را حدس بزنيد. به عبارت ديگر بايد تقريبا مطمئن باشيد قيمت سهامي که در حال حاضر قصد فروش استقراضي آن را داريد، در آينده اُفت خواهد کرد. از آنجا که قيمت سهام معمولا رو به بالا گرايش دارد و در طول زمان افزايش مي يابد، فروش استقراضي به زمان بندي دقيق بازار نياز دارد و به همين دليل استفاده از آن کمي دشوار به نظر مي رسد.

براي روشن شدن موضوع فرض کنيد با بررسي عملکرد يک شرکت به اين نتيجه رسيده ايد که فروش محصولات يا خدمات اين شرکت با مشکل روبه رو شده است و بنابراين درآمد آن رو به کاهش است. فرض کنيد قصد داريد ۱۰۰ سهم از اين شرکت را به صورت استقراضي بفروشيد. کارگزارتان، ۱۰۰ سهم را از صاحب آن قرض خواهد گرفت (يا از سهم هايي که خود در اختيار دارد به شما قرض مي دهد) و با دريافت کارمزد خود، سهام را به شما تحويل مي دهد. کارگزار به صاحب سهام اطمينان مي دهد که در آينده سهام او را پس خواهد داد. حال شما بايد بلافاصله سهام قرض گرفته شده را به قيمت فعلي بازار به فروش برسانيد. اگر حدس تان درست باشد و در آينده قيمت سهام سقوط کند، شما با خريد دوباره ي آن سهام (هنگامي که قيمت آن کاهش يافت) موضع کوتاه مدت (short position) خود را پوشش مي دهيد و سهام قرضي را به کارگزار خود تحويل خواهيد داد. کارگزار شما نيز سهام را به صاحب اصلي آن باز مي گرداند. مابه التفاوت قيمت فروش استقراضی سهم در کشورهای اسلامی فروش استقراضی سهم در کشورهای اسلامی فروش سهام و خريد مجدد آن با کسر هزينه اي که به کارگزار بابت کارمزد پرداخته ايد، سودي خواهد بود که از فروش استقراضي به دست آورده ايد.

چنانچه پيش بيني هاي شما نادرست از آب در بيايد و قيمت سهام به جاي آنکه اُفت کند به طور صعودي افزايش بيابد، ضرر خواهيد کرد و اين زيان مي تواند نامحدود باشد؛ چراکه سهام شرکت موردِنظر شما ممکن است پيوسته بالا و بالاتر برود. اما شما مجبوريد که سهام فروخته شده را جايگزين کنيد. در اين حالت تا زماني که موضع کوتاه مدت خود را پوشش ندهيد به طور نامحدود ضرر خواهيد کرد.

آيا فروش استقراضي کار عاقلانه اي است؟

به علت ريسک بالا و زياني که ممکن است به دليل پيش بيني نادرست متوجه سرمايه گذار شود، استفاده از فروش استقراضي شايد کمي دشوار به نظر برسد. با اين حال در صورت پيش بيني درست، فروش استقراضي ممکن است عاقلانه باشد.

• در فروش استقراضي سرمايه گذاراني که در تشخيص و شناسايي شرکت هاي با عملکرد بد و قيمت بالا (قيمتي بالاتر از ارزش واقعي سهام) نسبت به شرکت هاي با عملکرد خوب و قيمت پايين (قيمتي پايين تر از ارزش واقعي سهام) مهارت بيشتري دارند، موفق خواهند بود. (توجه داشته باشيد که در طي زمان قيمت سهم به سمت قيمت واقعي آن ميل خواهد کرد.) اين مهارت در تعداد کمتري از تحليل گران وجود دارد و به همين دليل معمولا کارگزاران و تحليل گران بر سهامي که بايد بخرند تمرکز مي کنند نه بر سهامي که بايد بفروشند. بنابراين خبرهاي خوب (در مورد خريد سهام هاي سودآور) بيشتر از خبرهاي بد از سوي اين افراد مورد توجه قرار مي گيرد.
• بسياري از مؤسسات، فروش استقراضي انجام نمي دهند، بنابراين فرصت هاي بهره برداري نشده از فروش استقراضي در اختيار شما خواهد بود که مي توانيد از آنها بهره مند شويد.
• سبد سهامي (پورتفوليو) که هم شامل موضع کوتاه مدت است و هم موضع بلندمدت را دربرمي گيرد، به طور کلي نسبت به سبد سهامي که فقط موضع بلندمدت دارد از نوسان کمتري برخوردار است. با اين حال فروش استقراضي آن طور که به نظر مي رسد آسان نيست و سودآوري اطمينان بخشي نيز ندارد. از سوي ديگر ريسک فروش استقراضي بسيار بالاست. زيان نامحدود از ريسک هاي شناخته شده ي فروش استقراضي است (به عنوان مثال اگر قيمت سهام به طور مرتب افزايش بيابد، به طور نامحدود ضرر خواهيد کرد). يکي ديگر از ريسک هاي فروش استقراضي، فشار ناگهاني (short squeeze) است که سبب آسيب پذيري اين فروشندگان مي شود. فشار ناگهاني به اين صورت است که در هنگام افزايش قيمت سهام، سرمايه گذاران نسبت به خريداري آن اقدام مي کنند. از سوي ديگر فروشندگان استقراضي نيز براي پوشش زيان هاي خود سهام را مي خرند و اين سبب افزايش تقاضا مي شود. به مجرد افزايش تقاضا، قيمت سهام مزبور به سرعت رشد مي کند. اين موضوع به ويژه براي شرکت هاي کوچک که نقدينگي کمي دارند بسيار پرخطر است. حتي اگر قيمت سهام بيش از حد بالا باشد، باز هم ممکن است به روند افزايشي خود ادامه بدهد و بيشتر از چيزي که هست افزايش بيابد و شما ناگزير خواهيد بود براي پوشش موضع خود آن را خريداري کنيد. بهتر است براي ميزان ضرر و زيان خود محدوديت قائل شويد.
• در فروش استقراضي فروشنده خلاف جهت روند بازار حرکت مي کند. به طور معمول، روند بازار در درازمدت به صورت صعودي پيش مي رود. هنگامي که سهامي را خريداري مي کنيد که از پايين بودن ارزش آن مطمئن هستيد، بايد از اينکه منتظر بمانيد تا سودآوري آن سهام روي غلتک بيفتد احساس رضايت کنيد (درصورتي که افق هاي سرمايه گذاري شما به اندازه ي کافي طولاني باشند). اما در فروش استقراضي در نهايت بايد سهام را به هر قيمتي که در بازار عرضه مي شود خريداري کنيد تا آن را به صاحبش بازگردانيد. درصورتي که بيشتر صبر کنيد، ممکن است بازار در مسير رو به بالاي خود به حرکت ادامه بدهد. قوانين SEC (کميسيون بورس و اوراق بهادار آمريکا) به سرمايه گذاران اجازه مي دهد تا از فروش استقراضي فقط در مورد سهامي استفاده کنند که قيمت آن يا به صورت صعودي در حال افزايش است يا تقريبا ثابت است و به صورت بسيار جزئي (به سمت بالا) تغيير مي کند. به عبارت ديگر نمي توانيد سهامي را که در حال حاضر قيمت آن در حال کاهش است، به صورت استقراضي بفروشيد. اين قاعده براي ممانعت از کار سوداگراني تدوين شده است که از طريق فروش استقراضي سنگين در زمان کاهش قيمت سهام و سپس خريد مجدد آنها، به سودهاي کلان دست مي يابند و سبب به هم ريختگي نظم بازار مي شوند.
• پولي که از فروش استقراضي به دست مي آيد، در واقع به عنوان وثيقه نزد صاحبِ اصليِ سهامِ قرض گرفته شده قرار دارد و در دسترس فروشنده ي سهام نخواهد بود. بنابراين فروشنده از اين پول بهره اي کسب نخواهد کرد (گرچه برخي از مؤسسات و سازمان هاي بزرگ، بهره ي پول را در قالب تخفيف به فروشنده پرداخت مي کنند).
• فروشنده بايد هرگونه سود به دست آمده را پرداخت کند و علاوه بر آن بايد ماليات بر سود سرمايه ي کوتاه مدت را نيز (صرف نظر از اينکه چه مدت در موضع کوتاه مدت بوده است) بپردازد.

به طور کلي فروش استقراضي روش قابل اطميناني به شمار نمي رود و بنابراين نمي توان استفاده از آن را به همه توصيه کرد. اما اگر تصميم گرفته ايد که به عنوان يک راهبرد کلي آن را به کار ببنديد، بايد هوشمندانه عمل کنيد و با تنظيم دقيق قيمت و زمان بندي بازار، ريسک فروش تان را کاهش بدهيد. براي ضرر و زيان خود محدوديتي در نظر بگيريد و به موقع موضع تان را پوشش بدهيد (محدوده ي زيان معمولا ۲۰ درصد از کل مبلغ سرمايه گذاري است). معمولا فروشندگان وسوسه مي شوند اندکي بيشتر صبر کنند بلکه قيمت سهام بيشتر افت کند؛ در برابر اين وسوسه مقاومت کنيد. به اين فکر کنيد که ممکن است قيمت سهامي که به فروش رسانده ايد مدام افزايش بيابد. فروش استقراضي موفق بيش از هر چيز به زمان بندي دقيق بستگي دارد و همين امر سبب شده است اين کار بيشتر به تحليل فني شبيه باشد تا تحليل بنيادي.